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被羞辱了的孫正義和願景基金


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  文/ Lynn Yang

  來源/ 矽發布

  我對孫正義的全部興趣,其實只有一個:

  願景基金背後,是孫正義對人類的300年構想。也就是說:如果以我們現在所在的2020年為例,它其實是在要求一個生活在1720年的人,以300年的增量,來預測今天。

  這聽上去就很荒謬。

  但這不僅僅是孫正義的構想,他還有追求這一構想的“方法”。換句話說:孫正義實際上已經是人類幾百年來少有的能夠對技術與社會的未來產生“全球性影響”的決策者之一。

鑑於軟銀在中國投了這麼多公司,包括今日頭條、滴滴出行、商湯科技等,以及軟銀集團最近大事頻發,我覺得終於到了一個時間點,可以給大家厘一下孫正義、願景基金以及軟銀集團。

  (一)

  第一,願景基金其實不是一支基金。

  它實際上是軟銀的一種極端融資工具。並且為此,孫正義已經欠下了巨額債務。請看下圖:

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  在願景基金的資本結構裡:軟銀以股權形式,出資了331億美金。

  而在沙特阿拉伯的450億美金中,有275億,是軟銀的借款(Debt)。

  阿布扎比的150億中,有92億,是軟銀的借款。

  其它投資者(包括蘋果公司等)的55億中,有21億,是軟銀的借款。

  也就是說:願景基金的總債務達到了約400億美金。此外利息部分,請仔細看:

  一個由40%的債務,和60%的股權組成的資本結構。

  其中,優先股形式的債券,約佔400億,在願景基金12年的期限裡,票面利率是7%。也就是說:光光利息這一塊,每一年,願景基金要支付的利息就高達28億美金。

  總結:孫正義做的不僅僅是投資公司。

  因為投資人永遠是“被動”的,投資人可以拍桌子可以大喊大叫,但創業者聽不進去。而願景基金從一開始,就是一個非常主動的、要引領方向的、有強烈孫正義個人“商業意志”的東西。

  這一商業意志是指:

  孫正義相信人工智能將改造所有行業。為此,他需要一大筆錢,拼湊出“致力於這一目的”的一批公司。最終,這些公司可能會以某種方式合併,形成一個接管人類所有生活場景的人工智能生態系統。

  很少有這樣無所畏懼的人。

  因為像願景這樣的結構,雖然能夠幫孫正義快速融資,但也決定了它有點像一個危險的經營實體,其背後的巨大隱患即:孫正義的債務負擔是可控的嗎?

  (二)

  第二,這不是孫正義第一次玩類似“企業併購債務性融資”的東西。

  2016年7月,當孫正義拿下願景基金人工智能係列投資組合拳中最好的標的之一——英國芯片設計商ARM,就是軟銀以股份作為抵押、借貸進行的大型收購。

  讓我們來回顧一下歷史。

  2016年中,ARM的CEO西蒙.塞加斯與許多人一起,被邀請前往孫正義在美國的莊園。當塞加斯坐下來吃飯時,他不知道這是他一生中最重要的事件之一。

  他原本想:可能會從孫正義手中拿到一些業務。比如說,軟銀同意把ARM的芯片植入到軟銀電信業務銷售的手機裡。

  但當他和孫正義談起人工智能以及ARM可以把一切連網時,孫正義明顯變得激動起來。他施壓道:“如果不考慮錢的問題,你的技術可以造多少台設備?”

  ARM是一家上市公司,塞加斯從未被要求以這種方式思考。他的眼神,突然變得十分寬廣。

  幾天后,他接到了東京的電話。孫正義要馬上見他和ARM的董事長斯圖爾特.錢伯斯。這個時候,後者正在土耳其海岸附近的一艘遊艇上度假。

  但孫正義不想等。

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  他派出私人飛機去接塞加斯;另一方面,說服錢伯斯把船停在東地中海岸。

  接下來的一切,就像電影《007》:

  當塞加斯降落在土耳其馬爾馬里斯村附近的一個小型飛機跑道上,兩名保安把他抱了起來,送往一家餐館,而餐館裡的客人早已被清空。 “一切都是超現實的。”塞加斯後來告訴美國媒體。

  最後,軟銀以320億美元的價格收購了ARM,比ARM的市值整整溢價43%。並且,這是一項“全現金”交易。

  孫正義只用了兩週,結束交易。在後來他展示給願景基金最大LP——沙特阿拉伯的融資PPT中,ARM成為了一切的底層。

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  需要注意的是:這一交易早於願景基金組建之前。

  之後,應願景基金LP要求,孫正義把部分ARM股份,轉賣給了願景基金。而這一交易,也被視為是願景基金/孫正義人工智能係列組合拳中最好的交易之一。

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  孫正義獅子座,做事不喜歡拖沓,思維的世界裡是一片草原。

  收購ARM的過程,也清楚勾勒了他的投資風格:

  知道自己想要什麼,然後,為此付出代價;永遠不值得在細節上迷失;以及,無論使用什麼手段,他的要求都是交易。

  緊接著很快,孫正義就在矽谷心臟展開了全面的閃電戰。

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  (三)

  第三,”公共市場的風險,現在是由風險投資機構在承擔,而不是創業公司。能力越大,責任越大,這是一個全新的世界。”

  需要注意的是:

如果我們把願景基金的影響力,與美聯儲做一比較,那麼,就類似於本.伯南克或是珍妮特.耶倫,用寬鬆的貨幣充斥市場,孫正義也使全球的創投世界,出現了扭曲、失衡,以及通脹的幽靈。

  孫正義的每一筆投資,都在一億美元或以上,持股比例在20%至40%之間。

  一般來說,傳統晚期投資者都會非常注重財務指標,但孫正義的風格,截然不同。他願意先於財務指標做出巨大賭注。甚至,他都不在乎“市場”是否準備好了。

  願景基金引發了美國資本圈的全面緊張。

  為防止軟銀一統矽谷,2017年底,美國排名第一的投資機構——紅杉資本被迫應戰,傳出其正計劃募集超大基金的消息。

  但幾個月之後,紅杉就失去了自己的公關總監。

  孫正義挖走了紅杉歷史上第一位首席溝通官,讓安德魯.科瓦克斯來幫他向美國公眾解釋願景基金每筆超大交易背後的思想。

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  紅杉第一位首席溝通官安德魯.科瓦克斯

實際上不止是紅杉,幾乎美國所有的Old-Guard風投,都被迫捲入了與軟銀的戰鬥;而矽谷的創始人們則驚慌地發現:只要軟銀進入某個細分行業,這個領域創業公司的創始人就會發現自己特別缺錢(需要融資)。

  2018年,全美國VC的總投資額是1320.9億美金,軟銀,一個基金就達到了近1000億。而願景基金,還只是軟銀系列複雜投資和控股公司中的其中一員。實際上,軟銀還在亞洲推出了以願景為藍本的其它基金,包括SoftBank Venture Asia等。

  但與其說孫正義是一級市場“通貨膨脹”的始作俑者,倒不若說,孫正義只是抓住了時代潮流的那隻最大鯊魚。

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  如果你不在矽谷,你很難看清事情的全局:

  2015年下半年,美國VC開始大規模地喊——“冬天要來了”。 2016年,冬天真的來了:這一年,美國的VC投資速度放慢、公司估值下降、公司燒錢率大幅放慢。也就是說,美國的VC收手了。

  但就在這個時候,大量外國資本衝了進來(包括中國資本),一下子就把美國VC收手的資金缺口給補上了。

  泡沫,沒有破裂。實際上,泡沫不僅沒有破裂,錢還多得要“滿”了出來:

  2016年底,紅杉與YC的掌門人——羅洛夫.博塔與薩姆.奧特曼——雙雙坐在斯坦福做了一段演講。他們說:

“矽谷現在最大的問題,就是有太多錢湧入到高科技創業公司。而一些創業公司,本是不該繼續存在的。他們繼續存在,也把人才誤導到了錯誤地方進行囤積。科技行業會變得更好,如果最弱的公司沒有得到那麼多錢。”

  五個月後,Upfront Ventures的合夥人馬克.蘇斯特則乾脆拋出了一個預測——“全世界的錢都會湧向矽谷,只要特朗普不干出什麼蠢事。”

  這一年,正好是願景基金組建的年份,也是特朗普正式就任美國總統的第一年。

  那麼,這些錢湧到矽谷來做什麼呢?

  越來越多的私人公司不願意上市,轉由巨大的晚期私人融資輪代替——這在矽谷,早就是一個明顯的信號。

  而這也正是紅杉募集超大基金的另一個重要原因:更多現金,將能夠幫助它把投資重點,從早期和成長型投資轉向“IPO 前的融資”。

  引用紅杉、A16z的LP——TrueBridge Capital的聯合創始人埃德溫.波斯的一句話作為結尾:

“投資行業正不斷變化,風險投資者正試圖找准自己的位置。公共市場的風險,現在實際上是由風險投資機構在承擔,而不是創業公司。能力越大,責任越大,這是一個全新的世界。”

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  (四)

  第四,但用極端融資方式成為全球最大晚期投資基金操盤手的孫正義,也不是不可阻擋的。

  經濟低迷、地緣政治危機、政府監管機構等等,都可能顛覆他的最佳計劃。

  孫正義面臨的第一個政治風險,就來自美國政府。

  根據美媒報導:

  軟銀把ARM部分股票轉讓給願景基金的計劃,至少最早截至去年底,還沒有被通過,因為還在接受美國審查外國收購交易是否構成潛在國家安全風險的CFIUS機構的審查。

  (是的,CFIUS不僅僅針對中國)

  而在軟銀大筆投資了Uber兩年多之後,甚至Uber都已快上市一年,但最早截至去年底,軟銀還沒有拿到它在Uber公司的兩個董事會席位。 (也是因為CFIUS的審查)。

  當然,作為一個投資人,孫正義還非常有可能賭錯。

  “也許會犯錯,也許會支付過高的價格,但這些,都不是重點。”曾任富達亞洲增長夥伴負責人、阿里巴巴與軟銀的一位早期投資者在接受美國記者採訪時稱:

  “孫正義把整個事情看作是一個戰場,如果必須犧牲掉幾隻爪子。那就這樣吧。一些交易,將成為被吃掉的棋子。”

  (五)

  第五,不過,如果犧牲掉幾隻爪子不是問題,目前看,什麼是孫正義面臨的真正問題呢?

  需要注意的是,願景基金的投資組合非常注重交通運輸、物流以及房地產等與“現實世界”接軌的公司。這揭示出了孫正義面臨的第一個真正問題,即:

  科技化“傳統行業”,與過去的科技化“軟件行業”,是不一樣的。這個時候,擁有壓倒性的資金優勢還有那麼大作用嗎?

  因為在過去的那一撥創業浪潮裡,最關鍵的要素,其實是“市場”,大規模的資金優勢,能夠幫創業者快速獲得市場規模,而不用受太多物理成本的限制。但自2016年開始,全球實際上已進入第三波互聯網浪潮,當科技下沉到傳統行業,利潤率就成為了問題。

換句話說:如果最終,願景基金的大部分投資都不是科技公司,那麼,至少就資本回報率而言,願景基金的盈利能力,將承受巨大壓力;甚至,整個基金的生存能力,都將承受巨大壓力。

  孫正義面臨的第二個真正問題是:

  去年9月,當大家看《獨角獸清算開場,WeWork上市給所有公司敲響警鐘》時,有多少人注意到了WeWork命運的真正轉折點?這個轉折點是:願景的LP們包括沙特阿拉伯,對投資更多房產項目,猶豫不決。

  這直接導致了孫正義撤回160億美金的承諾。轉而,軟銀用自己的錢,投了20億美金。由此,WeWork的現金流整整少了140億。

  換句話說:如果完全由孫正義決定,WeWork可能根本不需要去IPO(它可能也沒準備好)。 WeWork本來可以用這筆錢,繼續走同樣的路,哪怕估值要低很多。

  這很可能就是當時的一種實際情況,即:WeWork實際上沒有準備好IPO,但是又沒有其它融資渠道,於是迫不得已下,匆匆忙忙把公司包裝一番,推向公開市場。

  結果,美股破發,故事轉了180度的彎。

  而孫正義與WeWork的創始人亞當.紐曼,也雙雙被羞辱了。

  願景基金的轉折點,其實是在孫正義給了沙特阿拉伯“否決權”時成立的。沙特作為基金最大LP具有“否決權”的這一願景基金的基本結構,也意味著:孫正義的個人商業意志,永遠無法實現。

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  而這也正是為什麼:

  當今年2月,美國億萬富翁、對沖基金經理、激進投資者保羅.辛格強勢進場,我覺得故事開始變得如此好玩的原因。

  保羅.辛格,今年76歲,因旗下“埃利奧特管理公司”對不良債務的投資又被稱為是——“禿鷹投資者”。

  他認為:相比擁有的資產,軟銀的股價被嚴重低估了。在宣布已入股軟銀集團近30億美金之後,保羅表示將協助孫正義做好軟銀集團的治理工作。

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  而兩者的分歧僅在於:

  1)要不要出售軟銀手上的阿里巴巴股份? 2)軟銀要不要直接控制願景基金?

  (六)

  第六,這裡插個題外話,到底怎麼做投資才能夠帶來超額回報呢?

  下面觀點,引用自矽谷的頂級風投Benchmark Captical的合夥人安迪.雷切萊夫的《風險投資經濟學解析》一文:

  1,前20家的VC機構,創造了整個VC行業超過95%的總體回報。

  2,一個基金超過80%的回報,都由其20%的項目帶來。而這20%的投資回報必須在5年10倍以上,才能帶來超過15%的年收益回報(LP對VC的一般要求)。

  3,你要與眾不同。

  風險投資產生回報的唯一方法,就是冒險。實際上,投資行為可以通過矩陣的兩維來描述。

  第一個維度,你可能對也可能錯。而在另一維度,你和大家一樣或你與眾不同。

  那麼很明顯,當你錯的時候你不可能賺錢,但大部分人不知道的是:如果你對了,或與大家觀點一致,你不可能賺大錢,因為機會已經太明顯。

  所以賺大錢的唯一方式是:你是對的且與眾不同。但這很難,因為當你投資時,你只知道你和別人不一樣,但你不清楚自己是對還是錯。

  Again,帶來超額回報的唯一手段,就是與眾不同且判斷正確。但當你投資時,你只能做到與眾不同,你不知道自己是對還是錯,但是如果你想的和大家一樣,那麼你肯定帶不來超額回報。

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  (七)

  第七,孫正義命運改變的跡象。

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  2月中,本是願景基金在一系列困境中復甦的時間點。

這個時間點,孫正義等待已久的Sprint與T-Mobile合併案終於獲批;這個時間點,Uber的股價開始飆升(雖然仍比發行價低了約24%);這個時間點,保羅.辛格入股軟銀近30億美金的股票,軟銀市值為此暴漲了60億美元以上,孫正義的個人股票市值也上升了10億美元以上。

  並且,埃利奧特管理公司還向孫正義提出了一系列建議,包括:

希望軟銀回購200億的股票以提高軟銀股價,方式是減持對阿里、Sprint等的投資。

希望軟銀提高董事會的獨立性與多樣性;

希望軟銀成立特別委員會,以審查願景基金的投資程序。 (軟銀已經批准,這意味著:軟銀集團正朝著更大的責任制邁出一步)。

希望願景基金提高透明度,如進一步披露股權規模或進行投資時的公司估值。

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  被稱為“禿鷹投資者”的保羅.辛格

  2月中,孫正義在收益簡報中稱:他同意保羅提出的有關回購股票和提高股價的觀點。

  但是對其他建議​​,他表示不那麼接受。這些建議是:出售更多的阿里巴巴股份,以及控制願景基金。

  (八)

  第八,3月全球疫情肆虐,孫正義的“壞運氣”再次一瀉千里——

  儘管疫情的突然發生與孫正義的投資決策無關,但因為願景基金很大一部分投資組合業務,都與“現實世界”相連,全球疫情重創願景基金。

  路透社的一項分析顯示:願景基金一半以上的資金,都投向了那些遭受病毒影響,或是在疫情爆發前就已表現出壓力的創業公司。

  此外,由於病毒,軟銀股票自2月下跌了50%以上。曾因為埃利奧特管理公司入股拔高的軟銀股價收益,也因為疫情統統灰飛煙滅。

  隨後,軟銀股票出現反彈,但因為公佈了二季度虧損,軟銀股價再次應聲下跌。

  甚至,軟銀集團的股價還鬧出了這樣的笑話——在最近的某個時刻,它在阿里巴巴所持的股份價值,比整個軟銀集團的市值還要高。

  孫正義終於同意:出售約410億美金的資產(包含出售部分阿里股票),以抬高軟銀股價,並拯救願景基金投資組合的資產負債表。這比保羅的提議,還多出了200億美金。

  頗具諷刺的是:這個時候,如果孫正義對市場大喊一聲,他決定放棄願景基金,那麼軟銀的股價可能馬上就會上漲,根本不需要動用這麼多資源。

  但是,孫正義絲毫沒有動搖的跡象。

  這位億萬富翁對於自己的信仰,似乎沒有受到市場一丁點兒的影響。

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  4月中,軟銀髮布2019年財報:受願景基金拖累,2019年軟銀集團虧損880億人民幣,願景基金的虧損則達到了約1162億人民幣。

  儘管願景基金投資組合公司的許多問題,在疫情大流行之前就已經出現,但是因為疫情導致的經濟崩潰,毫無疑問進一步暴露了孫正義所採用戰術的極高風險。這一策略即:將巨額資金投入到未經證實的公司,以期望他們能夠在新的大市場中獨占鰲頭。

  “在戰術上,我有遺憾。”孫正義在接受媒體採訪時稱:“但從戰略上講,我沒有變化。”

  也許孫正義的戰術反思還應該包括:不要在美國資本圈樹敵太多。

  (九)

  第九,願景基金是一個PE,觀察期為10-12年,儘管願景基金讓很多人大失所望,但要說“孫正義已經失敗”,現在還為時尚早。

  換句話說:軟銀的下注是否合理,目前看,仍是一個開放性的問題。那麼,接下來的故事會如何發展呢?有兩種可能:

  第一,做著做著,孫正義自己不想做了。或者,孫正義在保羅.辛格的勸說下,逐步放棄願景基金。這也是市場希望看到的。

  第二,某個時間點,事情突然向另外一個方向飛去。

  因為創業公司只要能活過低迷期,復甦,就可能隨之而來。而願景基金,仍有一些投資亮點(儘管很少),

  包括:字節跳動和短視頻TikTok;訂單激增的韓國電商Coupang;年初股價已上漲一倍的中國平安好醫生;剛剛同意讓三星生物生產潛在冠狀病毒治療藥物的生物技術公司Vir Biotechnology。

  最後,也許生活的真相,就是曲折多變。以及,你永遠不知道什麼是悲劇,什麼是喜劇。

  此次疫情,也很可能帶來的一種結果是:

  最終,加速了地球上更多機器人的出現,以及,對所有的AI企業,成為一個大的時間“推進”節點。因為所有的經濟大衰退,都會提高自動化的程度和數字化進程。

  (這將有利於孫正義)。就像布魯金斯學會大都會政策計劃的高級研究員兼政策主管馬克.穆羅,最近對疫情影響做出的一個預測:

“任何與新型冠狀病毒相關的衰退,都可能帶來’替代性勞動’的自動化高峰。這一次危機的潛在規模,不僅會讓我們失去很多工作,還會帶來新一輪更大的結構性變化,無論是對技能的需求,還是勞動力市場。我們可能會跳回到一個由技術驅動的結構性變革時期,它可能會突然插入新的技術平台,而這些平台,將會改變並真正地改變過去我們認為的一些Normal的狀態。”

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(聲明:本文僅代表作者觀點,不代表新浪網立場。)